如果過去7年「QE」成了金融史上的一個新名詞，今天的「負利率」肯定也會被寫入歷史！QE的結果是導致資產價格被炒高，但實體經濟的得益卻很小，那麼負利率呢？在經濟理論上，沒有人想過當你存款到銀行 — 即變相借錢給銀行做生意，竟然是要倒過來付利息的！那有人這麼笨？亦那有銀行這麼笨搞到自己無錢做生意？所以負利率理論上不可能發生的！那麼，當我們這一代人這麼「僥倖」生存在不可能都變可能的時代時，究竟這個從無人做過的經濟實驗會帶來甚麼後果？

再談負利率

撰文 ： 石鏡泉 經濟日報副社長兼研究部主管
欄名 ： 政法醫經與投資

為甚麼要再談負利率，因為這是我們這一輩人，未之經歷過的事，亦是西方資本主義經濟學下，所鮮有研究的一項。一如沒有太多研究會講木星撞地球，因為我們頂多講火星撞地球。

西方資本主義經濟學講，如果利率低，以至負利率時，存戶會將錢拿出來去投資，去買有息的股票、可收租的樓、可儲藏的黃金，甚至去買美酒、名畫、古董等、但……

歐洲有些國家近年都行負利率，但未見其股票市場有好表現過。

2014年6月，歐央行推行了負利率，至-0.1%，但iShares的MSCI EMU Index ETF，以大、中股票組成的歐元區ETF，至今就跌了三成。

瑞士於2014年12月行負利率，iShares的MSCI瑞士指數ETF則至今跌了14%；瑞典於2015年2月行負利率，其股市至今跌了兩成，唯一的一個是丹麥，2012年7月行負利率，其iShares丹麥Capped ETF至今升了94%。

為甚麼行負利率對股市的刺激不如經濟學理論所言？原因可能有三個：

⑴負利率一推高股價之後，就會後繼無力。負利率一如公司裁員，裁到剩下茶水阿嬸和個老細後，跟着就是公司執笠。一推高股價後，其價就會較平均歷史價格貴，反映出來的是PE高了，投資者再買股的意慾就減。說得俗一點是，負利率之初，股市可升，但升到一定水平就不能再升，除非公司盈利有改善。近日日本股市就是這樣，日本一講行負利率，日股升，但今時日股謝晒；

⑵負利率代表經濟差、環境差、公司賺錢難、盈利不前，如由盈轉虧，買股便蝕底；

⑶今時不少股市的指數都是以金融股、銀行股佔重頭，但負利率會減低銀行盈利，銀行股股價易下，會拖低大市指數。

如果美國真行負利率，則美國四大存戶銀行：Wells Fargo、JP Morgan Chase、Bank of America、Citi，會損失58.5億美元的利息，因為他們於2015年共有9,111億餘額（Reserve）存在美儲局可賺息，一負利率，他們這個58.5億的利息收息便泡湯，這會削去約1.7%的收益。

負利率對經濟刺激屬短暫性

負利率，一如2003年的沙士，人類未見過，點知會否搞出個大頭佛。更大頭佛的是沙士，你有信心一定會有藥醫，但負利率；衰退，就難有藥醫。以前經濟不景，衰退，就靠減息來刺激消費，但當息已負，減無可減時，怎去刺激消費？筆者有條蹺，凡是銀行存款多過一萬元者，都要充公，睇你還消不消費？於是大家拿錢去買午餐肉但不會是豬肉，因為午餐肉尚可放數年，豬肉只可放數日。又或者有錢者去買N架車，跟着買塊地去泊車。結果就是一次消費完後可以十年不用再買午餐肉，不用再買車，於是半年後，午餐肉廠、車廠一樣無市場，因為大家都買夠十年之所需，物價大賤，之前入齊午餐肉、車之人呻買貴貨。

有人預見這個情況出現，於是改買夾萬來在家中儲現鈔，保險箱買光就買雪櫃去放現鈔（70年代中國開放初期，國內同胞是用雪櫃儲鈔），等到半年之後，午餐肉價跌半，車價跌半才去買，執平貨，但可知平者更有平中手，因為最後一件要清的貨一定賤過泥，一如年初一早上六時的桃花價。

筆者所估是否亂噏，筆者也希望是，但請留意：今時美國是有2.75兆（Trillion）的市場基金Money Market Fund，當這些基金經理告訴投資者：各位尊貴客戶，閣下今時如投資於我們的基金，要……

（i）交管理費和託管費；

（ii）一定無得賺兼會愈存愈少。

於是你會怎做了，九成會退出，於是這2.75兆的市場資金會化成為現鈔由閣下拿回家放在夾萬或雪櫃內，又或存於銀行，寧可蝕息，但還免了交管理費和託管費。

這2.75兆的Money Market Fund一向多用於投資（或炒賣）美國政府債券，這亦變相支持美政府的財赤和發債，假如這2.75兆的市場基金由散戶收入「雪櫃」，美國金融市場就會出現資金鏈斷裂，其害，慘過A股去槓桿，後果是美息升。不過又好，一升又不再負利率，現鈔又會由「雪櫃」再移回去Money Market Fund。在這移動中，不少人的財富會被打折扣，亦會有人因走位好而保到財富以至發達。

前個星期五 (2月1日) 當大家聽到日本央行話再減息行負利率，自然反應是：日元負利率 -> 無人肯買 yen -> yen 要跌

但結果是：日元負利率 -> 銀行不願揸 yen -> 銀行湧入接近零息 (但未負息) 的債券 -> 債券受追捧觸發避險情緒 -> 風險資產大跌 -> 日股一星期大跌11%，日元大升1000點子

這個第一波的反應之後，第二波會怎樣呢？who knows！不過看看日經指數幅圖，上星期之跌已經確切跌穿了1月中的16000點低位，這個亦是14年日經三頂突破爆上21000點的關鍵位！縱使昨日報復式反彈1000點回到16000點水平，小弟卻認為這是「高沽」的良機，不要白白錯過！小弟就看14000點。

可惜直接沽日經的方法不是很多。你當然可以直接 short 它的期貨，不過小弟沒有戶口；ETF只有一隻在美國上市的 MAXIS Nikkei 225 ETF (NKY)，不過它是買上的所以你要買它的 put 才可以反過來買落；另外還有一隻ProShares UltraShort MSCI Japan (EWV)，它是兩倍買落但掛勾的是 MSCI Japan Index 而不是 Nikkei Index，不過走勢都有八成相似嘅！

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